Earn-out em M&A: O Que é, Como Funciona e Quando Incluir no Contrato

Neste artigo, você vai entender a mecânica do earn-out, sua base no Código Civil (autonomia da vontade e contrato atípico), o que o STJ decidiu sobre obstrução pelo comprador, como funciona a tributação como ganho de capital e o risco de reclassificação fiscal, quando faz sentido usar e quando recusar a cláusula, quais cláusulas de governança protegem cada lado e como negociar o earn-out dentro do SPA.

O Que é Earn-out e Por Que o Termo é Usado no Mercado Brasileiro de M&A

Earn-out é a cláusula contratual por meio da qual parte do preço de uma operação de M&A deixa de ser paga no fechamento (closing) e passa a depender do desempenho futuro da empresa adquirida — medido por métricas financeiras ou operacionais previamente acordadas. Se as metas forem atingidas, o vendedor recebe parcelas adicionais; se não forem, o valor pago será menor.

O termo em inglês — derivado da expressão to earn out (“conquistar/merecer no decorrer do tempo”) — consolidou-se no mercado brasileiro a partir da influência dos contratos norte-americanos de Share Purchase Agreement, especialmente em operações envolvendo startups, empresas de tecnologia, serviços e negócios em que o valor depende fortemente da continuidade operacional ou do crescimento esperado.

No direito brasileiro, o earn-out é um instrumento contratual atípico: não há lei específica que o regule. Sua validade decorre da autonomia da vontade das partes e do regime geral dos contratos previsto no Código Civil. Isso significa que tudo o que não estiver escrito no contrato pode ser disputado depois — daí a importância de redigir cada elemento com clareza.

Como Funciona o Earn-out na Prática: A Mecânica de Pagamento Variável

A operação com earn-out divide o preço em pelo menos duas parcelas:

• Parcela fixa (preço base): paga no fechamento, com base no valuation acordado;
• Parcela variável (earn-out): condicionada ao atingimento de metas durante um período de apuração futuro, com pagamento posterior.

O contrato precisa definir, no mínimo, cinco elementos:

• Métrica de desempenho: EBITDA, receita líquida, lucro líquido, número de clientes, marcos operacionais (ex.: aprovação regulatória, lançamento de produto, integração de sistemas);
• Padrão contábil aplicável: normas do Comitê de Pronunciamentos Contábeis (CPC), IFRS, ou regime fiscal específico;
• Período de apuração: em geral, de 1 a 5 anos (no mercado brasileiro, prática frequente entre 2 e 3 anos);
• Fórmula de cálculo do pagamento: linear, escalonada por faixas, com piso ou teto (cap);
• Mecanismo de verificação: auditoria independente, laudo contábil, prazo para impugnação.

Na sequência operacional típica: (i) closing com pagamento da parcela fixa e transferência da participação; (ii) período de apuração com produção de relatórios periódicos; (iii) auditoria/verificação ao fim do período; (iv) pagamento da parcela variável conforme o resultado verificado; (v) eventual procedimento de disputa caso haja divergência.

Base Legal do Earn-out no Direito Brasileiro: Por Que é Um Contrato Atípico Sustentado em 7 Artigos do Código Civil

Embora o earn-out não tenha lei específica, ele se sustenta em sete artigos do Código Civil (Lei nº 10.406/2002). Conhecer essa base é o que separa uma cláusula juridicamente robusta de uma armadilha redacional.

Autonomia da Vontade e Contrato Atípico

O art. 421 do Código Civil consagra o princípio da autonomia da vontade: as partes podem livremente estipular o conteúdo do contrato, observados os limites da função social e da boa-fé. O art. 425 autoriza expressamente a celebração de contratos atípicos, desde que respeitadas as normas gerais. Esses dois dispositivos são o alicerce jurídico do earn-out — sem eles, a figura sequer existiria no direito brasileiro.

Boa-fé Objetiva e Deveres Anexos

O art. 422 impõe às partes a observância dos princípios da probidade e da boa-fé objetiva em todas as fases do contrato — antes, durante e depois da execução. No earn-out, isso se traduz em deveres anexos: cooperação para que as metas possam ser atingidas, transparência sobre os dados financeiros, dever de não-obstrução pelo comprador (que assume o controle da empresa após o closing).

Condição Suspensiva e Resolutiva

O pagamento da parcela variável é, em essência, uma obrigação sujeita a condição suspensiva. O art. 121 define a condição como cláusula que subordina o efeito do negócio jurídico a evento futuro e incerto. O art. 122 exige que a condição seja lícita e não puramente potestativa (ou seja, não pode depender exclusivamente do arbítrio de uma das partes). O art. 125 dispõe que, pendente a condição suspensiva, não se adquire o direito a que ela visa.

⚠️ Atenção jurídica: esse é um ponto crítico. Cláusulas de earn-out cujo cálculo dependa exclusivamente da decisão do comprador podem ser questionadas como puramente potestativas — e, em tese, ineficazes. Por isso, métricas objetivas e fórmulas auditáveis não são apenas boa prática: são exigência jurídica.

Condição Reputada Cumprida: O Art. 129 e a Obstrução do Devedor

O art. 129 é, do ponto de vista do vendedor, o dispositivo mais importante do regime das condições. Ele estabelece que “reputa-se verificada, quanto aos efeitos jurídicos, a condição cujo implemento for maliciosamente obstado pela parte a quem desfavorecer”. Em linguagem prática: se o comprador, na qualidade de novo controlador, deliberadamente adota condutas que impedem o atingimento das metas, a condição é considerada cumprida — e a parcela do earn-out se torna devida, mesmo sem o atingimento formal do número.

Como veremos no próximo tópico, o STJ aplicou exatamente esse dispositivo a uma disputa real de earn-out.

O Que o STJ Decidiu Sobre Earn-out: O Caso REsp 2.117.094/SP e a Condição Reputada Cumprida

Em 2024, a Terceira Turma do Superior Tribunal de Justiça analisou o REsp 2.117.094/SP, decisão que se tornou referência para disputas envolvendo earn-out no Brasil. Tratava-se de ação de cobrança fundada em contrato de venda de quotas com cláusula de earn-out, em que o vendedor alegava que o comprador, após assumir o controle da empresa, conduziu o negócio de modo a impedir o atingimento das metas que disparariam a parcela variável.

O STJ aplicou o art. 129 do Código Civil e firmou o entendimento de que, para que a condição seja reputada cumprida, não é necessário comprovar dolo específico do comprador: basta demonstrar que a sua conduta efetivamente obstou o implemento da condição contratualmente estabelecida. A leitura combina o art. 129 com o art. 422 (boa-fé objetiva) e impõe ao comprador, durante o período de earn-out, deveres concretos de:

• Cooperar para que as metas possam ser atingidas;
• Não interferir desnecessariamente nas decisões operacionais que afetem as métricas;
• Dar transparência sobre os dados financeiros relevantes;
• Permitir acesso a documentos e informações para verificação independente.

⚠️ Ponto de decisão: a decisão do STJ é favorável ao vendedor que se vê privado do earn-out por conduta do comprador, mas a prova do nexo entre conduta e obstrução continua sendo do vendedor. Isso reforça a importância de cláusulas que garantam, desde a assinatura do SPA, acesso documental e relatórios periódicos durante o período de apuração.

As Métricas Mais Usadas em Earn-out: EBITDA, Receita, Lucro Líquido e Marcos Operacionais

A escolha da métrica é, sozinha, responsável por grande parte das disputas de earn-out. Cada métrica protege ou expõe as partes de forma diferente:

EBITDA

O EBITDA (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) é a métrica mais usada em earn-out no Brasil. Aproxima-se da geração operacional de caixa, mas é especialmente sensível a ajustes: itens não recorrentes, reclassificações contábeis, decisões de capitalização versus despesa. Disputas frequentes surgem quando o comprador, após o closing, contabiliza investimentos como despesa (reduzindo EBITDA) ou imputa custos corporativos da nova controladora à empresa adquirida.

Receita Líquida

A receita líquida é mais simples de verificar e menos exposta a manipulações contábeis. É métrica adequada para earn-outs de empresas em crescimento (SaaS, e-commerce, serviços recorrentes). O risco é que receita não reflete rentabilidade: o comprador pode acelerar receita com descontos agressivos, comprometendo a margem.

Lucro Líquido

O lucro líquido reflete o resultado final após impostos. É a métrica mais exposta a manipulações via decisões fiscais, ajustes de provisão e estratégias de planejamento tributário do novo grupo controlador. Em geral, é a métrica menos recomendada para earn-out.

Marcos Operacionais

São métricas binárias: aprovação regulatória (ex.: registro na ANVISA), lançamento de produto, integração de sistemas, conquista de cliente-âncora, certificação. Funcionam bem quando o valor da empresa depende de um evento específico futuro. O risco é redacional: marcos mal definidos viram disputa sobre “se aconteceu ou não”.

⚠️ Ponto de decisão: a métrica deve refletir a verdadeira fonte de valor da empresa. Em uma empresa industrial madura, EBITDA tende a fazer sentido; em uma startup de tecnologia, receita ou marcos operacionais costumam ser mais adequados. Em todos os casos, é essencial fixar contratualmente o padrão contábil (CPC/IFRS), as exclusões e os ajustes permitidos.

Earn-out, Escrow, Holdback e Ajuste de Preço: Qual é a Diferença?

Earn-out é frequentemente confundido com outros mecanismos de pagamento diferido. Confundi-los leva à escolha errada de proteção contratual.

Earn-out olha para frente (desempenho futuro). Escrow, holdback e ajuste de preço olham para trás (validar o que foi declarado no fechamento). Para conhecer em profundidade o instrumento de proteção, consulte o artigo Escrow Account em M&A.

Existe também o earn-out reverso, em que parte do preço é retida pelo comprador e só é devolvida ao vendedor se determinados eventos negativos não ocorrerem. É mecanismo menos comum e mais próximo, na prática, de um escrow disfarçado. Tema relacionado é abordado em Passivos Ocultos em M&A.

Quando Usar Earn-out e Quando NÃO Usar: Árvore de Decisão

O earn-out não é uma solução universal. Existem cenários em que ele resolve uma divergência de valuation legítima entre comprador e vendedor; e existem cenários em que ele apenas transfere o conflito para depois do closing. A árvore de decisão abaixo organiza os critérios principais.

Cenários em que Earn-out Faz Sentido

• Divergência relevante de valuation: comprador e vendedor têm visões diferentes sobre o valor da empresa porque divergem sobre projeções futuras (não sobre o passado);
• Empresa em transição: está aprovando um produto, captando um cliente-âncora, integrando uma aquisição anterior ou implementando uma virada operacional cujo sucesso impactará o valor;
• Fundador continua na operação: o vendedor permanecerá temporariamente como gestor, e o comprador quer alinhar incentivos durante a transição;
• Empresa de receita recorrente em crescimento: SaaS, assinaturas, serviços recorrentes — onde o valor real só se confirma com a manutenção da base de clientes nos meses seguintes;
• Mercado em ciclo de alta volatilidade: setores cíclicos em que um pagamento integral à vista exporia o comprador a risco desproporcional.

Cenários em que Earn-out Não Faz Sentido (e Pode Ser Recusado)

• Vendedor sai do negócio no closing: não há lógica em condicionar o pagamento ao desempenho de uma empresa cuja gestão ele deixa de controlar;
• Empresa madura com geração estável de caixa: earn-out atrelado a EBITDA em empresa madura tende a ser fonte de disputa contábil — sem agregar valor real à transação;
• Comprador estratégico que pretende integrar imediatamente: se o comprador vai unificar operações, sistemas e marca, isolar a empresa-alvo para apurar métrica torna-se artificial e conflituoso;
• Cláusula proposta com métrica subjetiva ou potestativa: se as métricas dependem do julgamento do comprador, a cláusula pode ser inexigível (art. 122 CC) — melhor recusar do que litigar depois;
• Risco de iliquidez do comprador: se há dúvida sobre a capacidade financeira do comprador honrar o pagamento futuro, o earn-out é apenas uma promessa cuja execução pode ser inviável.

⚠️ Ponto de decisão: se a oferta de earn-out for proposta para fechar um gap relevante de valuation que decorre do passado da empresa (e não do futuro), o instrumento adequado tende a ser outro: ajuste de preço, escrow ou redução do preço base.

Riscos Para o Vendedor em uma Cláusula de Earn-out

Do lado do vendedor, o earn-out concentra um conjunto específico de riscos. Conhecê-los é o que permite negociar mitigações antes da assinatura — depois do SPA assinado, o espaço de negociação tende a zero.

1. Perda de controle operacional
Após o closing, o comprador assume o controle. Decisões que afetam diretamente as métricas (precificação, política de descontos, contratações, investimentos) deixam de ser do vendedor. Sem cláusulas de governança específicas, o vendedor fica refém do estilo de gestão do comprador.

2. Manipulação contábil das métricas
Especialmente com EBITDA: o comprador pode reclassificar receitas como diferimento, despesas como capex, alocar custos corporativos do grupo à empresa adquirida ou criar provisões agressivas. Sem padrão contábil contratualmente fixado, cada lançamento vira disputa.

3. Iliquidez do comprador no momento do pagamento
O earn-out é dívida contingente. Se o comprador enfrentar dificuldades financeiras durante o período de apuração, o vendedor torna-se credor quirografário de uma obrigação futura.

4. Risco de reclassificação tributária
Se o earn-out exigir permanência do vendedor prestando serviços, a Receita Federal pode reclassificar a parcela como remuneração (tema aprofundado em seção própria, abaixo).

5. Disputa sobre cálculo e prazos
Mesmo com critérios objetivos, é comum haver divergência na aplicação. Sem cláusula compromissória escalonada e prazos curtos de impugnação, o conflito tende a se arrastar.

Sucessão Trabalhista Quando o Vendedor Permanece: O Risco do Art. 10 e 448 da CLT

Um risco específico — e pouco discutido — surge quando o earn-out condiciona o pagamento à permanência do vendedor na operação da empresa. Pela CLT (Decreto-Lei nº 5.452/1943), em seus arts. 10 e 448, qualquer alteração na estrutura jurídica ou na propriedade da empresa não afeta os contratos de trabalho em curso. Mais relevante para o earn-out: se a permanência do vendedor se der com habitualidade, subordinação, pessoalidade e remuneração, pode haver caracterização de vínculo de emprego — mesmo que formalmente o vínculo seja societário ou de consultoria.

Os principais cenários de risco:

• Vendedor permanece como diretor estatutário, mas executa funções operacionais sob subordinação ao comprador;
• A parcela do earn-out é descrita contratualmente como “vinculada à dedicação” ou “à entrega de resultados pessoais”;
• O vendedor continua tendo benefícios típicos de empregado (jornada, metas individuais, hierarquia).

Quando esses elementos aparecem, há risco de a Justiça do Trabalho reclassificar parte do earn-out como verba salarial — com consequências em FGTS, INSS, 13º, férias e reflexos trabalhistas. Para aprofundamento, consulte o artigo Due Diligence Trabalhista em M&A.

Riscos Para o Comprador em uma Cláusula de Earn-out

O comprador, embora seja quem em regra propõe o earn-out, também enfrenta riscos relevantes — que se intensificam quando a cláusula é mal redigida ou quando o vendedor permanece com poder de influência sobre as métricas.

1. Manipulação de métricas pelo vendedor que ainda gere
Se o vendedor permanecer como gestor durante o período de apuração, há incentivo para tomar decisões de curto prazo que inflam a métrica (descontos agressivos para acelerar receita, postergação de investimentos para preservar EBITDA, antecipação de marcos para gatilhar pagamento). Sem cláusulas de proteção (limites de descontos, política de capex, aprovação prévia de decisões relevantes), o comprador paga preço sobre métrica artificialmente elevada.

2. Restrição à integração operacional
O earn-out exige que as métricas sejam apuráveis com clareza. Em uma operação em que o comprador estratégico precisa integrar sistemas, marcas e equipes imediatamente para capturar sinergias, essa exigência paralisa decisões estratégicas. O custo da integração postergada pode ser maior que o desconto obtido com o earn-out.

3. Conflito de governança e clima organizacional
O vendedor que continua na empresa, mas perde poder decisório, tende a ter desempenho deteriorado nos meses seguintes ao closing. Equipes herdadas leais ao fundador podem resistir a decisões do comprador. O resultado prático costuma ser a saída antecipada do fundador (e a consequente disputa sobre o earn-out).

4. Litígio prolongado mesmo quando o comprador tem razão
A jurisprudência do STJ (REsp 2.117.094/SP) impõe ao comprador deveres anexos pesados durante o período do earn-out. Mesmo quando o comprador agiu de boa-fé, defender-se de alegação de obstrução demanda tempo, custo e produção de prova contábil-documental.

5. Provisão contábil sobre o earn-out
Para companhias que aplicam IFRS/CPC, a contraprestação contingente em uma aquisição precisa ser mensurada e contabilizada como passivo no momento da combinação de negócios. Reavaliações periódicas afetam o resultado do comprador.

Comparação Direta: Riscos, Proteções e Cláusulas-Chave de Comprador e Vendedor no Earn-out

A tabela abaixo consolida, de forma escaneável, como cada lado se posiciona em relação aos elementos centrais da cláusula. Use-a como mapa de negociação antes de levar o SPA ao advogado.

Tributação do Earn-out no Brasil: Ganho de Capital ou Remuneração?

O tratamento tributário do earn-out é um dos pontos menos discutidos no mercado — e um dos mais relevantes para o valor líquido efetivo que o vendedor recebe.

Regra Geral: Ganho de Capital

Em regra, cada parcela do earn-out é tributada como ganho de capital, nos termos da Lei nº 7.713/1988, no momento em que se torna efetivamente disponível ao vendedor (não no fechamento da operação). Para pessoa física, a alíquota é progressiva, conforme a tabela vigente da Receita Federal:

• 15% sobre a parcela do ganho até R$ 5 milhões;
• 17,5% sobre a parcela entre R$ 5 milhões e R$ 10 milhões;
• 20% sobre a parcela entre R$ 10 milhões e R$ 30 milhões;
• 22,5% sobre a parcela que exceder R$ 30 milhões.

A apuração e o recolhimento devem observar a Instrução Normativa SRF nº 84/2001, no que couber.

Risco de Reclassificação Como Remuneração

O CARF — Conselho Administrativo de Recursos Fiscais — tem precedentes relevantes, notadamente em julgamentos sobre escrow account, no sentido de que valores diferidos só são tributados quando efetivamente disponibilizados ao vendedor. Por analogia, esse raciocínio se aplica ao earn-out: a tributação ocorre no momento do pagamento de cada parcela, não na assinatura do SPA.

Há, porém, um risco real: se o pagamento do earn-out estiver condicionado à permanência do vendedor prestando serviços à empresa adquirida, o Fisco pode reclassificar a parcela como remuneração pessoal. A consequência é que a tributação deixa de ser ganho de capital e passa a ser:

• IRPF na tabela progressiva (até 27,5%);
• Contribuição previdenciária (INSS) sobre a remuneração;
• Eventual cobrança retroativa com multa e juros.

⚠️ Atenção jurídica: a redação contratual é decisiva. Cláusulas que vinculam o earn-out diretamente à atuação pessoal do vendedor — e não ao desempenho da empresa em si — aumentam significativamente o risco de reclassificação. Quanto mais a métrica for objetiva, externa e desvinculada da pessoa do vendedor, menor é a exposição fiscal.

Cláusulas de Governança Indispensáveis no Earn-out: Não Interferência, Acesso a Documentos e Aceleração

Negociar um earn-out sem cláusulas de governança equivale a escrever uma promessa de pagamento sem definir como ela será verificada. As cláusulas abaixo formam o núcleo mínimo de proteção.

1. Cláusula de Não-Interferência (Non-Interference)

Define o que o comprador, como novo controlador, não pode fazer durante o período de apuração: alterar políticas comerciais relevantes, transferir clientes para outra empresa do grupo, alocar custos corporativos sem critério acordado, descontinuar linhas de produto vinculadas à métrica. Decorre diretamente do dever de boa-fé do art. 422 do CC e da jurisprudência do STJ (REsp 2.117.094/SP), mas deve ser explicitada por escrito.

2. Cláusula de Acesso a Documentos e Auditoria

Garante ao vendedor o direito de receber relatórios periódicos (mensais ou trimestrais), acessar documentos contábeis e contratar auditor independente para verificar o cálculo do earn-out. Sem esse direito, o vendedor depende da boa-vontade do comprador para saber o que está acontecendo.

3. Cláusula de Aceleração (Eventos Extraordinários)

Estabelece situações em que a parcela do earn-out se torna automaticamente devida, independentemente do atingimento de metas. Os eventos típicos incluem:

• Mudança de controle do comprador: se o comprador for adquirido ou se reestruturar de modo que o controle da empresa-alvo mude novamente;
• Venda total ou substancial do negócio adquirido: se o comprador alienar a empresa-alvo durante o período de earn-out, o pagamento é antecipado;
• Descontinuação material da operação: encerramento de linhas de negócio que servem de base à métrica;
• Descumprimento contratual relevante: violação de cláusulas de não-interferência ou de acesso documental;
• Falência, recuperação judicial ou insolvência do comprador;
• Morte ou incapacidade permanente do vendedor que permanece prestando serviços (proteção sucessória).

4. Cláusula de Padronização Contábil

Fixa o padrão contábil (ex.: CPC vigente na data do closing, IFRS, ou regime fiscal específico) e veda alterações unilaterais. Lista os ajustes permitidos e proibidos no cálculo da métrica (ex.: itens não recorrentes, custos corporativos alocados, capitalização de despesas).

5. Cláusula de Procedimento de Disputa

Define o caminho escalonado para resolver divergências: (i) notificação formal com base no cálculo do comprador; (ii) prazo para impugnação fundamentada pelo vendedor; (iii) tentativa de acordo direto entre as partes; (iv) submissão a perito contábil independente; (v) arbitragem se o impasse permanecer.

Earn-out em Operações com Companhias Abertas: O Que a Resolução CVM nº 44 Exige

Quando a operação de M&A envolve companhia aberta — seja como adquirente ou como alvo — a inclusão de earn-out impõe obrigações adicionais de divulgação ao mercado.

A Resolução CVM nº 44 regula a divulgação de fato relevante por companhias abertas. Operações de M&A com estrutura que envolva earn-out costumam atingir o critério de relevância porque: (i) afetam materialmente o preço pago; (ii) criam passivo contingente relevante; (iii) podem alterar projeções de resultado nos exercícios subsequentes.

Pontos de atenção para a comunicação ao mercado:

• Preço total e estrutura do pagamento: divulgação da parcela fixa e da estrutura do earn-out (faixas, métricas, período);
• Premissas e limitações: evitar projeções que sinalizem certeza sobre o atingimento;
• Atualizações periódicas: sempre que houver evento relevante ligado ao earn-out (atingimento parcial, disputa, modificação contratual), o fato deve ser comunicado;
• Tratamento contábil: a contraprestação contingente é registrada como passivo no balanço da adquirente (CPC 15/IFRS 3 — Combinações de Negócios), com reavaliações periódicas que afetam o resultado.

A Resolução CVM nº 80, que regula o registro de emissores e a estrutura de divulgação periódica, também é referência para companhias abertas envolvidas em operações com earn-out.

Foro Para Disputas de Earn-out: Por Que a Arbitragem é o Padrão de Mercado

Disputas envolvendo earn-out tendem a ser técnicas: envolvem interpretação contábil, padrões de mensuração, análise de decisões operacionais e reconstrução de cenários. A arbitragem tem se consolidado no mercado brasileiro como foro preferencial por reunir três vantagens:

• Especialização do julgador: as partes escolhem árbitros familiarizados com direito societário, M&A e contabilidade;
• Celeridade: prazos definidos contratualmente, sem a fila do judiciário;
• Confidencialidade: proteção das informações financeiras das partes — relevante especialmente para empresas com posições competitivas a preservar.

O CAM-CCBC (Centro de Arbitragem e Mediação da Câmara de Comércio Brasil-Canadá) é a câmara mais utilizada para arbitragens societárias no Brasil. Em 2024, parcela expressiva dos procedimentos administrados pela instituição envolveu controvérsias de direito societário, segundo dados divulgados pela própria câmara.

Cláusula Compromissória Escalonada Recomendada

A cláusula de resolução de disputas mais eficaz em earn-out é estruturada em escalada:

• Etapa 1 — Notificação e impugnação: comprador apresenta cálculo do earn-out; vendedor tem prazo determinado (ex.: 30 dias) para impugnar com fundamentação;
• Etapa 2 — Tentativa de acordo: reunião formal entre as partes (ou seus representantes), com prazo determinado;
• Etapa 3 — Perícia contábil independente: nomeação de perito por consenso (ou por câmara), cuja decisão é vinculante quanto aos cálculos contábeis;
• Etapa 4 — Mediação ou arbitragem: se o impasse persistir em questões interpretativas (não contábeis), submissão a procedimento arbitral institucional.

⚠️ Ponto de decisão: a escolha da câmara, do regulamento aplicável, do número de árbitros e do idioma do procedimento deve ser feita no momento da redação do SPA — não depois da disputa. Mudanças posteriores exigem aditivo, e a parte interessada na disputa raramente concorda.

Dois Exemplos Hipotéticos: Como o Earn-out Funciona na Prática

Os dois cenários abaixo são hipotéticos e meramente ilustrativos. Servem para mostrar como a estrutura do earn-out afeta o resultado financeiro real para vendedor e comprador.

Cenário 1 — Earn-out Atrelado a EBITDA (Empresa de Serviços)

• Preço total acordado: R$ 50 milhões
• Parcela fixa no closing: R$ 35 milhões
• Parcela variável (earn-out): até R$ 15 milhões em 3 anos
• Métrica: EBITDA acumulado ao longo de 36 meses pós-closing
• Gatilho: EBITDA acumulado de R$ 24 milhões nos 36 meses (8 milhões/ano em média) libera 100% do earn-out
• Faixa escalonada: a cada R$ 2 milhões abaixo do gatilho, redução de R$ 2,5 milhões no earn-out, até o piso de zero

Resultado projetado:

• Se EBITDA acumulado for R$ 24 milhões → vendedor recebe R$ 15 milhões adicionais → preço total: R$ 50 milhões
• Se EBITDA acumulado for R$ 20 milhões → vendedor recebe R$ 10 milhões → preço total: R$ 45 milhões
• Se EBITDA acumulado for R$ 16 milhões → vendedor recebe R$ 5 milhões → preço total: R$ 40 milhões
• Se EBITDA acumulado for R$ 12 milhões ou menos → vendedor não recebe nada de earn-out → preço total: R$ 35 milhões

Cenário 2 — Earn-out Atrelado a Marcos Operacionais (Startup de Tecnologia)

• Preço total acordado: R$ 20 milhões
• Parcela fixa no closing: R$ 8 milhões
• Parcela variável (earn-out): R$ 12 milhões em 24 meses, divididos em 3 marcos
• Marco 1 (R$ 4 milhões): integração técnica do produto à plataforma do comprador em 12 meses
• Marco 2 (R$ 4 milhões): retenção de 80% da base de clientes ativos no fim do mês 18
• Marco 3 (R$ 4 milhões): faturamento de R$ 30 milhões nos 24 meses combinados

Resultado projetado:

• Atingidos os três marcos → vendedor recebe R$ 12 milhões → preço total: R$ 20 milhões
• Atingidos dois marcos → vendedor recebe R$ 8 milhões → preço total: R$ 16 milhões
• Atingido um marco → vendedor recebe R$ 4 milhões → preço total: R$ 12 milhões
• Nenhum marco atingido → vendedor recebe somente a parcela fixa → preço total: R$ 8 milhões

Em ambos os cenários, a tributação como ganho de capital incide somente sobre o ganho de cada parcela, no momento em que ela se torna efetivamente disponível ao vendedor — não na assinatura do SPA.

Checklist Para Negociar a Cláusula de Earn-out no SPA

O checklist abaixo organiza, de forma operacional, os pontos que devem ser revisados antes de assinar o SPA. Use-o como guia de conversa com seu assessor jurídico.

1. Métrica de desempenho: está definida com clareza, fórmula matemática e exemplos? Reflete a verdadeira fonte de valor da empresa?
2. Padrão contábil: está fixado um padrão único (CPC vigente no closing, IFRS, etc.) sem possibilidade de alteração unilateral?
3. Ajustes permitidos e proibidos: a cláusula lista expressamente quais itens podem (ou não) ser excluídos do cálculo (custos corporativos, capex, despesas não recorrentes)?
4. Período de apuração: o prazo é coerente com o ciclo de negócio da empresa? Tem datas-marco claras?
5. Fórmula de pagamento: é linear, escalonada, com cap e/ou floor? Os números estão expressos sem ambiguidade?
6. Procedimento de cálculo: quem calcula? Em que prazo? Com base em quais documentos?
7. Direito de impugnação: qual o prazo do vendedor para impugnar? Com base em quê?
8. Auditoria independente: a cláusula assegura ao vendedor o direito de contratar auditor independente? Quem paga?
9. Acesso a informações: há relatórios periódicos previstos? Quais documentos serão entregues? Em que frequência?
10. Cláusula de não-interferência: está expressa e detalhada? Lista condutas vedadas e permitidas?
11. Política de capex e custos corporativos: há regra contratual sobre como tratar investimentos e custos do novo grupo?
12. Eventos de aceleração: mudança de controle do comprador, venda do negócio, falência, descumprimento estão listados?
13. Garantia de pagamento: há garantia real, fidejussória ou escrow específico vinculado ao earn-out?
14. Tratamento tributário: o contrato reforça a natureza de preço (não de remuneração)? Evita gatilhos de reclassificação?
15. Procedimento de disputa: escalonado (impugnação → acordo → perícia → arbitragem)? Câmara, regulamento, idioma e sede definidos?
16. Coordenação com outras cláusulas: earn-out interage com escrow, holdback, R&W e cap de indenização? Os limites estão alinhados?
17. Cláusula de fato relevante (se cia. aberta): obrigações de comunicação ao mercado estão coordenadas com a Resolução CVM nº 44?
18. Cláusula sobre permanência do vendedor: se o vendedor permanece, a função, a remuneração e a duração estão dissociadas do earn-out para evitar reclassificação?

Erros Comuns do Empresário em Operações com Earn-out

A maioria dos erros graves em earn-out não decorre de má-fé das partes — decorre de omissões redacionais que viram disputa contábil ou jurídica depois do fechamento.

1. Aceitar métrica subjetiva ou potestativa
“Conforme avaliação do conselho do comprador”, “a critério do CEO”, “se a integração for considerada bem-sucedida”. Cláusulas com elemento subjetivo conferem ao comprador poder de decidir, na prática, se vai pagar. Podem ser questionadas com base no art. 122 do CC, mas o ônus de demonstrar a obstrução cai sobre o vendedor.

2. Não fixar padrão contábil
Sem padrão fixo, cada lançamento contábil vira ponto de discussão. O comprador pode alegar enquadramento legítimo de uma despesa; o vendedor, manipulação para reduzir EBITDA.

3. Não pedir direito de auditoria independente
Sem auditoria, o vendedor depende exclusivamente das informações que o comprador entrega. O direito de auditar precisa estar contratualizado, com escopo, prazo e quem suporta o custo.

4. Vincular earn-out à permanência do vendedor sem proteção fiscal
Cláusula que condiciona o pagamento à atuação pessoal do vendedor pode ser reclassificada como remuneração, com tributação até 27,5% + INSS. A redação importa.

5. Não prever eventos de aceleração
Se o comprador for vendido durante o período de earn-out, ou se a operação adquirida for descontinuada, o vendedor sem cláusula de aceleração perde o earn-out por evento alheio ao seu controle.

6. Confundir earn-out com escrow
Earn-out paga se o desempenho futuro for atingido. Escrow garante o pagamento de indenizações por passivos descobertos. Cláusulas mal redigidas acabam misturando funções e geram disputa sobre qual mecanismo se aplica.

7. Ignorar a interação tributária
A negociação se concentra no valor bruto do earn-out, sem considerar a tributação que incidirá sobre cada parcela. O valor líquido efetivo pode ser muito menor do que o anunciado.

8. Não definir foro arbitral antes da disputa
Quando a disputa aparece, é tarde para escolher câmara, idioma e árbitros. Cláusula compromissória escalonada e bem desenhada economiza tempo e custo.

Conclusão

O earn-out é um instrumento valioso para alinhar interesses quando comprador e vendedor divergem sobre projeções futuras da empresa — não sobre o passado dela. Bem desenhado, resolve impasses de valuation legítimos, retém o fundador no período de transição e protege o comprador contra superavaliação. Mal desenhado, transfere a negociação para depois do closing, transforma decisões operacionais em pontos de litígio e expõe ambas as partes a riscos jurídicos e fiscais que poderiam ter sido evitados.

O empresário que considera incluir earn-out em uma operação de M&A precisa entender três coisas antes de assinar: (i) em qual lado da mesa está e quais riscos específicos enfrentará; (ii) se a métrica proposta reflete a verdadeira fonte de valor da empresa ou apenas concentra disputa contábil futura; (iii) se as cláusulas de governança, aceleração, auditoria e disputa estão estruturadas para proteger seu lado da operação. As respostas dependem do contexto concreto da empresa, do perfil do comprador, das características setoriais e do quadro tributário aplicável.

Análise Profissional

As informações apresentadas neste artigo têm caráter educativo e refletem o quadro normativo e jurisprudencial geral aplicável às cláusulas de earn-out em operações de M&A no Brasil. Cada operação tem características próprias — porte das partes, setor, estrutura societária do alvo, perfil do vendedor, regime tributário, particularidades regulatórias — que podem alterar significativamente os riscos, as estruturas adequadas e a redação contratual recomendada.

Somente a análise de um advogado especializado em M&A, com acesso aos documentos, ao contexto e aos objetivos específicos das partes, confirma o direito, a estrutura adequada e a estratégia jurídica para a sua operação.

Perguntas Frequentes

Earn-out pode ser usado em qualquer tipo de operação de M&A?

Em regra, sim — earn-out pode ser usado em fusões, incorporações e aquisições, tanto em sociedades anônimas quanto em limitadas. O que muda é a viabilidade prática: em operações em que o comprador estratégico vai integrar a empresa-alvo imediatamente, manter o earn-out exige isolar a operação para apurar métrica, o que pode ser inviável. Para entender as modalidades, consulte o pilar sobre M&A.

O vendedor pode ter direito ao earn-out mesmo sem atingir as metas?

Pode, se demonstrar que o comprador obstou deliberadamente o atingimento das metas. O Superior Tribunal de Justiça, no REsp 2.117.094/SP, aplicou o art. 129 do Código Civil e reconheceu a teoria da condição reputada cumprida — basta demonstrar a conduta de obstrução, sem necessidade de comprovar dolo específico do comprador.

Quanto tempo costuma durar o período de apuração do earn-out?

A prática de mercado situa o período entre 1 e 5 anos, sendo mais frequente o intervalo de 2 a 3 anos. O prazo deve ser coerente com o ciclo de negócio da empresa e com a métrica escolhida — métricas de marcos operacionais costumam ter prazos mais curtos; métricas de EBITDA acumulado, prazos mais longos.

O comprador pode integrar a empresa adquirida durante o período do earn-out?

Pode, desde que respeite os limites contratualmente estabelecidos e os deveres anexos de boa-fé do art. 422 do Código Civil. Decisões de integração que tenham impacto material sobre a métrica do earn-out costumam exigir aprovação ou consulta prévia ao vendedor, especialmente quando a cláusula de não-interferência está bem redigida.

Se o comprador for vendido durante o período do earn-out, o que acontece?

Depende do contrato. Em regra, é recomendável incluir cláusula de aceleração que torne a parcela do earn-out automaticamente devida em hipóteses como mudança de controle do comprador, venda do negócio adquirido ou descontinuação material da operação. Sem essa cláusula, o vendedor pode ficar exposto a evento alheio ao seu controle.

Referências

1. Lei nº 10.406, de 10 de janeiro de 2002 — Código Civil (Planalto)
2. Lei nº 6.404, de 15 de dezembro de 1976 — Lei das Sociedades por Ações (Planalto)
3. Lei nº 7.713, de 22 de dezembro de 1988 — Tributação do Imposto de Renda (Planalto)
4. Decreto-Lei nº 5.452, de 1º de maio de 1943 — CLT, arts. 10 e 448 (Planalto)
5. STJ — REsp 2.117.094/SP, Terceira Turma (2024) — Condição Reputada Cumprida em Earn-out
6. Instrução Normativa SRF nº 84/2001 — Apuração de Ganho de Capital (Receita Federal)
7. Receita Federal — Alíquotas do Imposto sobre Ganhos de Capital
8. Resolução CVM nº 44 — Divulgação de Fato Relevante (texto consolidado)
9. Resolução CVM nº 80 — Registro de Emissores (texto consolidado)
10. CAM-CCBC — Cláusulas Arbitrais Recomendadas